[WEEKLY BIZ] 1981년 불황에서 배운다… 내년 초 채권부터 담아라

[Cover Story] 과거를 참조하는 ‘투자 암흑기’ 자산 배분

 

올해 전 세계 투자자들은 처참한 성적표를 받아 들었다. 주식, 부동산은 물론 채권까지 거의 모든 자산군의 가격이 동반 폭락하면서 마땅한 피난처를 찾을 수 없었다. 안전 자산이라는 금(金)도 매서운 긴축의 칼날을 비켜가지 못했다. 연초 이후 금 가격은 10%나 주저앉았고, 글로벌 국채의 평균 가격도 20% 넘게 하락했다.

보통 경기 하강 우려가 커지고 시장 변동성이 높아지면 안전자산인 금이나 국채에 자금이 몰리며 가격이 상승하는 경향이 있다. 하지만 올해는 금리가 순식간에 너무 빨리 오르다 보니 되레 금과 국채의 단점이 부각됐다. 금은 금리 인상기에 이자도 배당도 받을 수 없다는 점 때문에, 국채는 고정된 표면금리가 시장 금리 대비 너무 낮다는 점 때문에 인기가 시들해졌다. 결국 일부 원자재를 제외하고 살아남은 자산은 달러(수익률 18.3%)가 유일할 정도다. 미국 블룸버그는 현 상황에 대해 “주식·채권 중심의 전통적 자산배분 전략이 무너진 총체적 난국”이라고 평가했다.

돌파구 마련이 쉽지 않지만 해법이 없는 것은 아니다. 스태그플레이션(경기 침체 속 지속적 물가 상승)에 시달렸던 1970~1980년대 포트폴리오를 분석한다면 반등의 기회를 엿볼 수 있다. 또한 각종 지표를 토대로 인플레이션 추이와 통화 정책의 향방을 예측하며 수익을 극대화하는 자산을 골라낼 수 있다. WEEKLY BIZ가 ‘투자 암흑기’를 버텨낼 수 있는 자산배분 전략을 정리했다.

 

그래픽=김의균

◇물가 ‘피크아웃’ 시점을 노려라

올해 시장을 초토화한 주범은 ‘인플레이션 폭탄’이다. 공급망 대란과 리오프닝(코로나 이후 경제 활동 재개), 우크라이나 사태 등이 가세해 미국의 소비자물가지수(CPI) 상승률을 40여 년 만에 최고치까지 밀어올렸다. 인플레이션이 길어지면 금리 인상, 실질 소득 감소에 따른 소비 위축, 기업 실적 악화 등이 연쇄적으로 이어지며 경기가 하강하고 투자 손실이 커진다. 글로벌 자산운용사 PGIM에 따르면 1970년대 이후 지난 50여 년간(1973~2021년) 연평균 CPI 상승률이 4% 이상인 고물가 시기에 미국 주식·국채의 평균 수익률(실질)은 각각 -1.9%, -0.1%였다. CPI 상승률이 4% 미만인 저물가 시기의 평균치(각각 11%, 4.1%)를 크게 밑돈다. 주요 자산 중 원자재만이 고물가(7.2%) 상황에서 저물가(1.2%) 때보다 성과가 좋았다.

하지만 세부적으로 들여다보면 같은 고물가라고 해도 물가가 상승 추세인지, 하강 추세인지에 따라 투자 수익률이 극명하게 달라진다. NH투자증권 분석에 따르면, 1970년 이후 미국 CPI가 5%를 상향 돌파한 경우는 글로벌 금융 위기를 제외하고 네 번 있었는데, 이 기간 모두 주가는 크게 하락하고 채권 수익률은 한 자릿수에 그치거나 마이너스였다. 반면 CPI 그래프가 정점을 찍은 뒤 2%대까지 내려간 경우(금융위기 제외하면 네 번)에는 주식·채권 수익률이 모두 10~20%대를 기록했다. 인플레이션 우려가 잦아들자 경기 개선과 통화 정책 변화에 대한 기대감이 쌓이면서 자산 수익률이 반등한 것이다.

이번에도 물가가 2%를 넘어 상승하는 동안 어김없이 주식과 채권 가격이 동반 하락했다. CPI가 지난해 3월 2.6%에서 올해 6월 9.1%까지 치솟는 동안 주식과 채권 수익률은 각각 -5.41%, -6.99%를 기록했다. 미국 소비자물가는 6월 고점을 기록한 뒤 점차 하락(피크아웃)하는 기미를 보이고 있다. 이 같은 추세가 뚜렷해진다면 투자 수익률은 점차 개선될 것으로 전문가들은 보고 있다.

◇1981년을 주목하라

물가 피크아웃에 대비해 자산배분 전략을 짤 때 참고할 것은 1981년이다. 그때와 지금의 경제 상황이 흡사한 점이 많기 때문이다. ‘인플레이션 파이터’로 유명한 폴 볼커 전 연준 의장의 공격적 금리 인상에 힘입어 미국 CPI 상승률은 1980년 3월(14.6%) 정점을 찍은 뒤 1981년 6월(9.7%)까지 빠른 속도로 하락했다. 하지만 당시 연준은 물가가 충분히 낮아지지 않았다고 보고 1981년 상반기 내내 긴축의 고삐를 풀지 않았다.

제롬 파월 의장이 이끄는 현 연준도 당분간 금리 인상 기조를 유지할 뜻을 분명히 하고 있다. 물가 상승률이 최근 3개월(올해 7~9월) 연속 낮아지긴 했지만 여전히 8%대로 높은 수준인 데다 소비와 고용도 견고한 편이어서 금리 인상을 감당할 체력이 된다고 보기 때문이다. 현재 미 금리 선물 시장에 반영된 연준의 기준금리 전망치는 내년 6월까지 계속 상승해 4.50~4.75%에 도달하는 것이다.

이처럼 물가 상승세는 한풀 꺾였지만 금리 인상의 여진이 이어지는 기간에는 주식보다 채권 수익률이 먼저 회복될 가능성이 높다. 연준 금리 인상 사이클의 막바지였던 1981년 상반기에도 주가는 여전히 부진(수익률 -6.61%)했지만 채권은 회복 기미(0.3%)를 보이기 시작했다. 채권 금리가 오를 대로 오르자(채권 가격 하락) 더 이상 상승세를 이어가기는 어렵다고 본 투자자들이 채권을 저가 매수하기 시작한 것이다.

금리가 인하 사이클에 접어든 초기에도 주식보다는 채권 투자가 재미를 봤다. 1981년 하반기 연준이 금리 인하로 전환했지만 투자자들이 이를 경기 침체 신호로 받아들이면서 주가는 11.87%나 빠졌다. 반면 안전 자산에 대한 선호로 채권은 12.44%라는 양호한 수익률을 기록했다. 1982년에는 주가도 반등(15.13%)을 시작했는데, 이때도 채권 수익률이 30%를 넘기며 주식을 압도했다.

1981년 사례를 대입하면 내년 상반기 채권부터 수익률을 서서히 회복하고, 주식은 2024년 초쯤 돼서야 반등한다는 계산이 나온다. NH투자증권 하재석 연구원은 “내년 상반기까지 높아진 금리 수준(채권 가격 하락)으로 인해 매력이 커진 한·미 국채 비중을 확대하는 전략이 유효하다”며 “다만 인플레이션 불확실성이 높아지면 채권의 인플레이션 헤지(위험 회피) 능력이 취약해진다는 점은 유의해야 한다”고 말했다.

 

◇선진국·우량기업 단기채 위주로

채권 투자를 먼저 고려할 필요가 있지만 모든 채권이 유망한 것은 아니다. 전문가들은 만기가 짧은 단기채를 중심으로 선진국과 우량 기업 채권을 담아야 한다고 조언한다. 앞으로도 당분간 기준 금리가 상승해 채권 금리가 추가 상승(채권 가격 하락)하더라도 만기까지 보유하는 전략으로 원금과 표면 이자를 확보할 수 있기 때문이다. 반면 만기가 10년 이상으로 긴 장기채는 비교적 낮은 표면 이자에 오랜 기간 묶여 있어야 하므로 단기채에 비해 손해다.

현재 단기채와 장기채 금리가 큰 차이가

https://www.chosun.com/economy/mint/2022/10/27/FKE7D634KBBPPHK72Q3Y6WYW3M/

[WEEKLY BIZ] 1981년 불황에서 배운다… 내년 초 채권부터 담아라